Нефондовые заметки

Случившаяся на днях фондовая встряска — еще один повод поговорить о российском фондовом рынке, к тому же все больше сограждан ловится на официальную пропаганду и всерьез рассматривает ценные бумаги как объект для размещения своих сбережений. В умных книжках, кстати, так и пишут: фондовый рынок выполняет функцию трансформации сбережений в инвестиции. В развитых странах так оно и есть, а у нас все гораздо хитрей — сбережения трансформируются не в инвестиции, а в те же сбережения. Денежки одних плавно перетекают к другим, к тем, кто «в теме».

Пару слов о поводе. Говорят, что неприятности начались с китайцев, решивших навести порядок в местном фондовом хозяйстве, из-за чего за несколько дней китайский фондовый индекс снизился на 9,3%. Далее цепная реакция пошла по всему миру, захватя и США, и Европу, и Японию. Не обошла она стороной и наш ларек. За неделю российские фондовые индексы, снизились более чем на 12%. В мире ситуация схожая, правда, градус падения там чуть меньше. Например, в понедельник «в минусе» закрылись японский Nikkei 225 (-3,34%), китайский Shanghai Comp (-1,63%) и гонконгский Hang Seng (-4%). Впрочем, для российского рынка 12% — не предел. В 2004 году падение составило 26% от высшей точки, а в прошлом году — все 29%.

Несмотря на то, что падение фондовых индексов началось с китайцев, они, как ни странно, тут почти ни при чем, «просто совпало». По мнению многих биржевых игроков, в происходящем виноваты японцы. После нескольких лет нулевой ставки рефинансирования, благодаря которой весь спекулятивный мир мог беспроцентно занимать у японцев и вкладываться хоть в нефть, хоть в золото, хоть в ценные бумаги, в феврале вероломные самураи подняли ставку до 0,5%. Отныне за японские деньги надо платить, что мгновенно привело к глобальной переоценке доходности вложений. От наиболее рисковых или малодоходных ценных бумаг инвесторы предпочли избавиться, и, как всегда, в наибольшей степени эта волна затронула развивающиеся рынки, к которым относится и российский.

Развитие российского фондового рынка можно разделить на два периода: на все, что было до 1998 года, и после. До 17 августа 1998 года вся игра на биржах строилась вокруг ГКО, о ценных бумагах других эмитентов никто особенно не вспоминал, они были своего рода довеском, придающим рынку цивилизованный вид. В 1998 году, по меткому выражению Владислава Иноземцева, фондовый рынок «перепродали», а начавшийся в начале этого десятилетия сырьевой бум подсказал наиболее продвинутым «пользователям» еще один способ нерыночного обогащения посредством игры на ценных бумагах.

Акции вдруг оказались еще одним залоговым активом, под который можно получать ссуды. А поскольку в России воруют не с прибыли, как в нормальных государствах, а с инвестиций, ушлые предприниматели и их государственные покровители быстро сообразили, что чем выше капитализация — тем больше средств можно привлечь под залог ценных бумаг. Лучшим доказательством данного тезиса служит постоянное присутствие в президентских посланиях констатаций увеличения капитализации российских предприятий, выдаваемого за свидетельство роста российской экономики. В результате, с 2003 по 2006 год государственный внешний долг России снизился с $98 млрд. до $66 млрд., а совокупный корпоративный долг российских предприятий западным кредиторам вырос с $31 млрд. до $160 млрд., то есть в 5 раз!

В 2003 году российские фондовые индексы превзошли значения предгрозового 1997 года. На пике фондовой активности капитализация «Газпрома» составляла порядка $300 млрд. или более трети ВВП, а совокупная капитализация десяти ведущих сырьевых корпораций достигала двух третей ВВП. Для сравнения: капитализация самых крутых американских корпораций, например, ExxonMobil, не превышает 3% американского ВВП. В России налицо классический мыльный пузырь, где вместо мыльного раствора используется нефтяной. Косвенно это подтверждается объемом доступных ценных бумаг: сегодня совокупная капитализация российского фондового рынка вплотную подошла к отметке в триллион долларов, а в свободном обращении находится акций на четверть этой суммы.

Разберем текущие фондовые будни России. Монополизм и олигополия в экономике не обошли стороной и фондовый рынок. Так, на РТС больше половины фондовых сделок приходится на пять основных участников торгов. Схожая ситуация наблюдается и на ММВБ с той разницей, что на каждой площадке наблюдаются свои заправилы, окучивающие строго определенные участки фондовой поляны.

Чтобы ни говорили о заметном притоке частных инвесторов, их доля на протяжении последних нескольких лет практически не меняется. В 2005–2006 годах доля частных инвесторов в структуре собственности российских эмитентов составляла порядка 3% (остальное почти поровну делят между собой российские и зарубежные фондовые спекулянты), то есть, несмотря на все радостные высказывания госчиновников, сбережения физических лиц так и не пришли на фондовый рынок. Для сравнения: доля частных инвесторов на американском фондовом рынке в 2005 году составляла 41%, а иностранных — только 7%.

Покупать в нашем фондовом ларьке особенно нечего. Даже несмотря на рост первичных публичных размещений (IPO), торгуется очень ограниченное число ценных бумаг. Например, в 2005–2006 годах на РТС среднее число торгуемых акций, включенных в котировальные листы, составляло приблизительно 260 единиц, облигаций — 14 единиц, производных финансовых инструментов — 19. Опять же сравнение с развитыми рынками: на Нью-Йоркской фондовой бирже зарегистрировано 3 552 видов акций и 1 323 видов облигаций. На французской бирже Euronext — 1 484 видов акций и 3 595 видов облигаций. На Варшавской фондовой бирже акций зарегистрировано чуть меньше, чем у нас (230 единиц), зато облигаций — 53 вида, а производных финансовых инструментов — более 40.

Нет ничего удивительного в том, что в России львиная доля фондовых операций приходится на ценные бумаги нескольких эмитентов. Так было в 1995-1997 годах, когда на лидеров РТС по объему продаж приходилось две трети общего объема сделок. После кризиса 1998 года на пять ведущих эмитентов пришлось уже более 80% сделок. В наши дни ситуация еще хлеще: на долю десяти лидеров продаж, в основном, представителей топливно-энергетического комплекса (РАО «ЕЭС России», ОАО НК «ЛУКОЙЛ», ОАО НК «ЮКОС», ОАО «Сургутнефтегаз», ОАО ГМК «Норильский Никель», ОАО «Татнефть», ОАО «Мосэнерго», ОАО «Ростелеком», ОАО «Сибнефть», ОАО «Северсталь»), приходится более 95% рынка. Опять же сравнение: в США доля 10 крупнейших эмитентов составляет 16%, во Франции — 53%, в Польше — 80%.

Капитализация десяти ведущих предприятий России также выше, чем в остальном мире. В России она составляет 78%, тогда как в США — 26%, во Франции — 45%, а в Польше — 70%. Чем это плохо? Тем, что при столь незначительном количестве акций одним относительно небольшим объемом сделки можно существенно изменить конъюнктуру всего рынка, то есть цены на фондовых площадках в значительной степени подвержены манипулированию и инсайду, что неоднократно иллюстрировали котировки акций «ЮКОСа» — за один день цены взлетали и падали на 20%.

Лучшим инструментом превращения капитализации в реальные деньги служит первичное публичное размещение акций (IPO). В наши дни уже ни для кого не секрет, что истинными целями IPO наших компаний, как правило, становится не привлечение дополнительных средств для расширения бизнеса и не рост стоимости самого предприятия, а возможность дальнейшей продажи части или всей компании стратегическим инвесторам.

Статистика IPO подтверждает наличие бума первичных размещений: в 2005 году суммарный объем IPO российских компаний вырос более чем в 7 раз по сравнению с 2004 годом и достиг $4,6 млрд., а в 2006 году состоялось 19 размещений на общую сумму примерно $20 млрд., при этом половина средств пришлась на размещение государственной нефтяной компании «Роснефть», которая привлекла $10,4 млрд. Показатели российских IPO представлены в таблице.

Таблица: Ключевые показатели некоторых российских IPO

Как видно, все наиболее крупные размещения прошли за границей, российские фондовые площадки по традиции удостаиваются «мелочевки». Отметим, что часть акций в настоящее время торгуется ниже цены размещения, то есть многие инвесторы попали уже «на входе».

В 2007 году планируется IPO около 60 российских эмитентов, наиболее крупными из них считаются IPO Сбербанка, ВТБ, нескольких энергетических компаний, реструктурированных в ходе реформы РАО «ЕЭС России», а также Магнитогорского металлургического комбината. В этом году совокупный объем привлеченных средств должен превысить прошлогодний как минимум на $5 млрд.

Вроде бы радоваться надо, растет число инвестиций в российскую экономику. Так-то оно так, только одно непонятно — с чего это вдруг большинство крупных размещений происходит на Западе, в частности на Лондонской фондовой бирже, где в 2005 году на российские компании пришлось 60% привлеченных на бирже средств? И почему в 2004 году на российские площадки приходилось 46% первичного размещения, а в 2006 году — чуть более 28%? Куда смотрит Федеральная служба по финансовым рынкам, нормативные требования которой предписывают размещать «дома» не менее 30% предлагаемых ценных бумаг?

Ларчик открывается просто. Во-первых, на кой ляд светить суммы привлечения и объем эмиссии, когда разместиться без шума и пыли можно за границей? Во-вторых, кто сказал, что внутри российского фондового рынка найдется столько необходимых ресурсов и за них в дальнейшем не спросят? В-третьих, продавать компанию через зарубежную «дочку» гораздо проще, да и деньги быстрее окажутся в нужном владельцам и кураторам месте.

Как это происходит на практике, покажем на примере IPO розничной торговой сети «Пятерочка». Для того, чтобы избежать ненужных волнений и покруче развести зарубежных «лохов», перед размещением владельцы «Пятерочки» зарегистрировали в Нидерландах холдинговую компанию Pyaterochka Holding N.V., коей передали в обеспечение размещения свои российские активы (торговые и складские площади, контракты, запасы на складах, брэнд и т.д.). Получилось так, что голландская фирма стала головной компанией холдинга, и в мае 2005 года спокойно разместила на Лондонской фондовой бирже акций на сумму почти в $ 600 млн. После этого «Пятерочка» может не заботиться о финансовой стороне своего бизнеса, осуществлять поглощения конкурентов, расширять торговые площади и кредитоваться, кредитоваться, кредитоваться. А поскольку в России начинают воровать уже с инвестиций, затраты холдинга выросли многократно, что естественно отражается и на ценах, и на налогах, и на объемах вывода капитала за границу. К тому же наши контролирующие органы не в состоянии проверить обоснованность проведенных сделок, так как формально законность соблюдена.

В принципе, ничем плохим для «Пятерочки» такое размещение не грозит. Разве что в случае снижения котировок кредиторы могут попросить у голландской конторы как-нибудь «добить» обеспечение по кредитам. Хорошо, если будем чем дополнить, если нет — пусть «лохи» забирают российские активы и делают с ними что хотят.

Среди множества других схем по разгрузке лиц, имеющих свободные средства, и желающих трансформировать их в фондовые инвестиции, на память приходит вариант с «народным» размещением нефтяной компании «Роснефть». Вспомним, с каким информационным сопровождением летом прошлого года проводилась компания по первичному размещению акций предприятия, случившемуся аккурат перед снижением нефтяных цен. А теперь обратим внимание на то, что шумиха вокруг кусочков нефтяного богатства, доставшихся народу, как-то быстро поутихла и уже никто особенно не вспоминает про еще одну аферу, провернутую высшими государственными служащими.

Механизм очередного облапошивания прост. Людям «впарили» акции по максимальным на то время ценам, собрали с них деньги и закрыли часть финансовых дыр. Теперь же, в случае снижения стоимости ценных бумаг, самым нетерпеливым вернут их же деньги, только не все, а часть, в соответствии с рыночными котировками. И не говорите, что наверху сидят дураки и ничего в экономике не понимают. Побольше нашего кумекают, как говорится, их бы энергию, да в мирных целях.

В чем суть заметок, спросите вы. А суть проста — фондового рынка в классическом его понимании в России как не было, так и нет. Вместо фондового рынка действует еще один инструмент приумножения благосостояния тех, кто благодаря близости к президенту и его ближайшим соратникам сумел вовремя подсуетиться и превратить фондовый механизм в еще один источник получения доходов.

Раз мы с вами не принадлежим к высшей касте, нечего и морочиться, забивая голову перипетиями фондовых потрясений. Не наша тема.